Los brotes verdes empiezan a aflorar, o al menos eso nos cuentan. No obstante, antes de llegar a la conclusión de que la recesión pronto llegará a su fin, debemos echar un vistazo a la historia, una de las mejores guías con las que contamos frente a la actual situación. Afortunadamente, disponemos de datos, pero, por desgracia, estos no auguran nada bueno.
Dos historiadores económicos, Barry Eichengreen de Berkeley, California, y Kevin O’Rourke del Trinity College, Dublín, han elaborado un estudio en el que sitúan el comienzo de la actual recesión global en abril de 2008 y el de la Gran Depresión en junio de 1929 (A Tale of Two Depressions ). ¿Cuáles son, por tanto, sus conclusiones sobre en qué punto estamos, poco después de transcurrido un año del comienzo de la recesión? La mala noticia es que esta recesión se asemeja bastante al principio de la Gran Depresión. La buena es que lo peor todavía se puede evitar.
En primer lugar, la producción industrial sigue la trayectoria del descenso que sufrió durante la Gran Depresión con una horrible similitud. Dentro de Europa, la caída de la producción industrial en Francia e Italia ha sido peor que en la fase comparable de los años 30, mientras que la de Reino Unido y Alemania es muy similar. Los descensos en EEUU y Canadá también se aproximan a los de esa década. Pero el colapso de Japón ha sido mucho más grave que el de los años 30, pese a la recuperación mostrada recientemente.
Segundo, la caída en picado del volumen de comercio mundial ha sido mucho peor que durante el primer año de la Gran Depresión. De hecho, su descenso en el primer año equivale al experimentado durante los dos primeros años de la Gran Depresión. Esto no se debe al proteccionismo, sino al desplome de la demanda de productos industriales.
Tercero, pese al reciente rebote, la caída sufrida por las bolsas mundiales es mucho mayor que la experimentada durante el periodo correspondiente de la Gran Depresión.
Los autores resumen la situación sin rodeos: “A escala global, repetimos o incluso empeoramos los datos de la Gran Depresión... Nos encontramos ante un fenómeno de proporciones similares”.
Sin embargo, lo que dio a la Gran Depresión su nombre fue una brutal caída que se prolongó durante tres años. Esta vez, el mundo está aplicando las lecciones extraídas de ese acontecimiento por John Maynard Keynes y Milton Friedman, los dos economistas más influyentes del s.XX. La respuesta política sugiere que no se repetirá el desastre.
Los profesores Eichengreen y O'Rourke describen este contraste. Durante la Gran Depresión, la media ponderada de descuento de las siete principales economías nunca cayó por debajo del 3%. En la actualidad se aproxima a cero. Incluso el Banco Central Europeo, el más duro de los grandes bancos centrales, ha reducido sus tipos de interés al 1%. Una vez más, durante la Gran Depresión, el suministro de dinero sufrió un desplome. Pero en esta ocasión ha seguido aumentando. De hecho, la combinación de un sólido crecimiento monetario con una profunda recesión plantea dudas sobre la explicación monetarista para la Gran Depresión. Finalmente, esta vez la política fiscal ha sido mucho más agresiva. A principios de los años 30 el déficit medio de 24 países importantes seguía siendo inferior al 4% del producto interior bruto. En la actualidad, el déficit fiscal será muy superior. En EEUU se espera que el déficit gubernamental se aproxime al 14% del PIB.
Todo esto encaja con las conclusiones de un estudio ya clásico de Carmen Reinhart y Kenneth Rogoff, de las universidades de Maryland y Harvard respectivamente (The Aftermath of Financial Crises). Las crisis financieras provocan profundas crisis económicas. El impacto de una crisis financiera global debería ser especialmente severo. Además, “el valor global de la deuda gubernamental tiende a explotar, habiendo alcanzado una media del 86% en los principales episodios posteriores a la Segunda Guerra Mundial”. El principal motivo no son los “rescates” bancarios sino las recesiones. Después de los hechos, el crédito privado se convierte en gasto público y en montañas de deuda. Los gobiernos solventes no aceptarán la alternativa de una gran depresión.
La pregunta es si los actuales estímulos sin precedentes compensarán los efectos del colapso financiero y de las acumulaciones sin precedentes de deuda del sector privado en EEUU y el resto del mundo. Si la respuesta es afirmativa, pronto apreciaremos un desvío positivo de la senda de la Gran Depresión, algo que no se producirá si la respuesta termina siendo negativa. Está claro lo que todos deseamos. ¿Pero qué deberíamos esperar?
Asistimos a una carrera entre la restauración de los balances privados y el reequilibrio global de la demanda, por una parte, y de la sostenibilidad de los estímulos por otra.
La demanda del sector privado sólo recuperará su solidez una vez que se restauren los balances de unos hogares sobreendeudados, unas empresas con exceso de créditos y un sector financiero con carencia de capital, o cuando los países con altos índices de ahorro aumenten su consumo o inversiones. No es probable que algo de esto suceda pronto. De hecho, es mucho más posible que se tarden años, dados los extraordinarios volúmenes de deuda acumulados durante la última década. En los dos últimos trimestres, por ejemplo, los hogares estadounidenses devolvieron sólo un 3,1% de su deuda. El desapalancamiento es un proceso largo. Entre tanto, el gobierno federal se ha convertido en el único prestatario importante. De igual modo, China puede incrementar con rapidez las inversiones. Pero es más difícil que la política consiga que aumente el nivel de consumo.
Lo más probable es que la economía mundial necesite agresivas políticas fiscales y monetarias durante mucho más tiempo de lo que muchos piensan. Esto pondrá nerviosos a los políticos –y a los inversores–.
Existen dos peligros opuestos. Uno es que los estímulos se retiren demasiado pronto, tal y como sucedió en los años 30 y en Japón en la década de 1990. Entonces se sufrirá una recaída en la recesión, ya que el sector privado aún es incapaz, o no está dispuesto, a hacer gastos. El otro peligro es que los estímulos se retiren demasiado tarde. Esto generaría una pérdida de confianza en la estabilidad monetaria agravada por la preocupación sobre la sostenibilidad de la deuda pública, especialmente en EEUU, que aporta la divisa mundial clave. Llegado el caso, el alto precio en dólares de las materias primas y el aumento de los tipos de interés a largo plazo sobre los bonos gubernamentales podrían llevar a EEUU –y a las economías mundiales– a una estanflación. Al contrario de lo que piensan algunos alarmistas, no veo indicios de semejante pánico en la actualidad. Pero podría ocurrir.
El año pasado, la economía mundial entró en crisis. La respuesta política ha sido muy sólida. Pero aquellos que están seguros de que nos encontramos al principio de una vigorosa recuperación liderada por el sector privado, con casi total certeza se engañen. Es probable que la carrera hacia la plena reactivación sea larga, dura e incierta.
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