23 abr. 2010

La SEC versus Goldman Sachs

Editorial

La queja de la Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos (SEC) contra Goldman Sachs está siendo tratada en los medios como la Piedra de Rosetta que finalmente expone la perfidia y duplicidad de Wall Street detrás de la crisis financiera. Nuestra reacción es diferente: ¿esto es lo único que hay?

Tras 18 meses de investigación, ¿lo mejor que el gobierno de EE.UU. puede presentar es un alegato de que Goldman engañó a algunos de los inversionistas más sofisticados del mundo sobre una única obligación de deuda garantizada (CDO, por sus siglas en inglés) "sintética" en 2007? Lejos de ser el arma del delito, este caso parece más una pistola de agua.

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Repasemos el supuesto fraude, en el cual Goldman trabajó con el gestor de fondos de cobertura John Paulson, quien quería apostar a una caída del mercado de hipotecas subprime, o de alto riesgo. La SEC sostiene que Goldman permitió que Paulson & Co. seleccionara los valores respaldados por hipotecas sobre los cuales los inversionistas especularían a través del CDO y luego ocultó el rol de Paulson a la contraparte en la transacción, es decir los inversionistas que compraron el CDO.

La SEC también afirma que Goldman engañó a ACA Management —una división del mayor inversionista al otro lado de la operación y la firma que oficialmente elegía los valores respaldados por hipotecas sobre los cuales todos harían apuestas— haciéndole creer que Paulson en realidad estaba invirtiendo en un tramo "bursátil" del lado de ACA.

En lo que concierne al segundo punto, los documentos ofrecidos para el CDO de 2007 no hacían ninguna afirmación que podamos encontrar de que la firma de Paulson estaba apostando junto a ACA. Los documentos incluso puntualizan que un tramo bursátil no fue ofrecido por Goldman, como ACA debía haber sabido ya que ayudó a armar el acuerdo y presuntamente leyó los documentos. Incluso la ausación de la SEC afirma que ACA tenía la última palabra sobre qué activos serían incluidos en el CDO. Y en algunos casos, ACA retiró del fondo varios activos sugeridos por la firma de Paulson.

Lo que es más importante es que la inversión en cuestión no contenía hipotecas, ni siquiera valores respaldados por hipotecas. Por eso es que se lo conoce como CDO "sintético", lo que significa que es un instrumento financiero que permite que los inversionistas apuesten sobre el futuro valor de ciertos activos respaldados por hipotecas sin tenerlas en su poder.

Sin embargo, gran parte de la acusación de la SEC está redactada como si la oferta incluyera fondos de hipotecas en sí, en lugar de una colección de apuestas contra ellas. ¿Por qué la SEC no ofrecería una clara descripción? Quizás la división de implementación de la SEC no entienda la diferencia entre un CDO en efectivo, que contiene tramos de valores respaldados por hipotecas, y un CDO sintético, que tiene apuestas contra esos valores.

Es más probable es que la SEC conoce la distinción pero enturbió el vocabulario para confundir a los periodistas y el público sobre lo que los inversionistas claramente habrían sabido: que, por definición, dicha transacción es una apuesta a favor y en contra de valores respaldados por hipotecas subprime. La existencia de una apuesta en contra no era un oscuro secreto de Goldman, sino que era la premisa de la transacción.

¿Tenía Goldman la obligación de informar que Paulson era el que estaba apostando en contra de las hipotecas subprime? Goldman insiste que es una "práctica de negocios normal" para un formulador de mercado no revelar los nombres de participantes de una transacción, y una pregunta es cómo esto habría hecho una diferencia. Desde entonces, Paulson se ha vuelto famoso por esta apuesto hipotecaria, de la cual ganó US$1.000 millones. No obstante, en el momento de la transacción, era apenas otro gestor de fondos de cobertura, y ningún inversionista que apostaba al alza hubiera sentido que era como apostar contra Warren Buffett.

No es que haya viudas y huérfanos inocentes en esta historia. Goldman está siendo retratado como el señor Potter en la película ¡Qué bello es vivir!, que explota a la gente buena de Bedford Falls. Pero una analogía más apropiada es Alien vs. Depredador, con Goldman como árbitro. Paulson apostó contra el banco alemán IKB y la estadounidense ACA, ninguno de los cuales es una víctima desinformada que apareció de la nada en Wall Street.

IKB se describe como un "inversionista líder en CDO" y "un gestor de crédito líder en el mercado alemán". ACA, por su parte, participó en numerosas transacciones similares. The Wall Street Journal informa que ACA era conocida por aceptar más riesgo que sus competidores, debido a que, con una calificación de crédito menos que estelar, tenía un costo de capital más alto.

Por cierto, Goldman también fue uno de los perdedores. Aunque obtuvo una comisión de US$15 millones por armar la operación, Goldman afirma que terminó perdiendo US$90 millones en la transacción porque al final decidió apostar junto a ACA e IKB. En otras palabras, la SEC está demandando a Goldman por engañar a inversionistas que apostaban al alza en una transacción en la cual la firma había apostado de igual manera. Así que Goldman conspiró para defraudar a... ¿sí mismo?

En cuanto al rol que esta operación jugo en la crisis financiera, su principal impacto fue transferir US$1.000 millones de los apostadores a un alza del mercado de la vivienda a Paulson. A la larga, esto significó grandes pérdidas para Royal Bank of Scotland, que adquirió uno de los apostadores al alza y tuvo que ser rescatado por una inyección de capital del gobierno británico. RBS, no obstante, tomó más que suficientes malas decisiones por su cuenta que contribuyeron a su colapso. Estas transacciones de los fondos de cobertura producen entretenidos cuentos para relatos épicos, pero casi nunca son la causa del pánico.

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Lo que nos lleva al verdadero impacto de este caso, que es político. Las acusaciones de la SEC convenientemente llegan en la antesala del debate en el Senado sobre la reforma financiera, y sus partidarios ya citan el caso para acelerar la aprobación del proyecto de ley. "Me complace que el gobierno de Obama esté usando todas las herramientas a su disposición para traer transparencia a Wall Street y defendiendo a los propietarios de viviendas y las pequeñas empresas a lo largo de EE.UU.", dijo el líder de la mayoría demócrata en el Senado, Harry Reid, el viernes sobre el caso de la SEC. "Por esto también es que necesitamos aprobar una fuerte reforma de Wall Street este año". Por supuesto, este caso no tiene nada que ver con los deudores hipotecarios.

Hemos tenido nuestras propias disputas con Goldman y lo hemos criticado por sus explicaciones de sus negocios con AIG. También hemos instado al Senado a modificar su proyecto de ley de reforma regulatoria, que tiene defectos, precisamente porque beneficiaría a Goldman y otros gigantes bancarios al contemplar explícitos poderes de rescate para asistirlos. Existen serias preguntas sobre el papel de Goldman y otros bancos "demasiado grandes para quebrar" en el mercado financiero estadounidense. Sin embargo, este caso no trata ninguna de estas cuestiones.

Quizás la SEC tenga más pruebas de las que presentó, pero públicamente hasta ahora el gobierno y los medios parecen estar envueltos en un sesgo cognitivo conocido como prejuicio de retrospectiva. Tres años más tarde, después de que el mercado hipotecario haya estallado y luego del pánico y la recesión, la clase política está buscando casos legales para demostrar su explicación preferida de que todo el desorden fue culpa de Wall Street. Goldman resulta ser un villano conveniente. Pero al juzgar por esta queja, la historia real es lo poco que el gobierno ha encontrado hasta el momento.

22 abr. 2010

El impacto de la revaluación del dólar

por Mansoor Mohi-uddin

Este año, los mercados de divisas se han debatido entre los temores sobre los déficit presupuestarios de la eurozona y las esperanzas ante la posible consolidación de la recuperación de la economía global.

En medio de toda esta incertidumbre, parece que está teniendo lugar un cambio más profundo; el dólar comienza a comportarse como una moneda en auge y su apreciación coincide con un momento en el que los inversores buscan más riesgo en los mercados bursátiles, de materias primas y emergentes. En resumen, el mercado de divisas parece atravesar uno de sus periódicos “cambios de régimen”.

El panorama era bastante distinto en la década anterior. Después del estallido de la burbuja tecnológica en 2000, el dólar se benefició de la aversión al riesgo de los inversores y se debilitó cuando los mercados financieros recuperaron la confianza. Mientras las bolsas siguieron una tendencia alcista de 2003 a 2008, el billete verde cayó a un récord histórico, situándose a 1,60 euros. Sin embargo, cuando los mercados financieros volvieron a verse sacudidos por la aversión al riesgo tras el colapso de Lehman, el dólar ganó fuerza, a medida que los inversores vendían sus otros activos y buscaban refugio en los bonos del Tesoro de EEUU. Consecuentemente, el dólar volvió a identificarse como una moneda refugio, junto con el yen japonés y el franco suizo. Su reputación ha mejorado este año ante los rumores sobre una posible disolución de la eurozona. La nueva caída el yen mientras Japón abandona lentamente la recesión y la fragilidad de la economía británica también han contribuido a la recuperación del dólar. No obstante la resistencia del billete verde también coincide con la solidez de las operaciones en monedas vinculadas a las materias primas, como el dólar australiano, el canadiense o el real brasileño.

También ocurre cuando los precios del petróleo han vuelto a superar los 85 dólares el barril y el índice S&P 500 recupera los niveles registrados antes del colapso de Lehman, en 2008. Por tanto, la fortaleza del dólar frente al euro, la libra y el yen coincide con la búsqueda del riesgo de los mercados de activos globales. La solidez del dólar, el repunte de las bolsas, el aumento de los precios de las materias primas y el crecimiento de los mercados emergentes recuerdan a la situación que se vivió en la década de los noventa, la última vez que el dólar, más que una divisa refugio, se consideró una moneda en auge. Hay un par de razones por las que los mercados de divisas podrían volver a comportarse así durante esta década. En primer lugar, todo apunta a que la Reserva Federal será el primer gran banco central que opte por subir los tipos de interés este año. La economía estadounidense se recupera de la recesión a un ritmo más rápido que Europa y Japón.

En cambio, no parece que el Banco Central Europeo vaya a comenzar a normalizar su política monetaria mientras en la eurozona prevalezca un sentimiento de incertidumbre sobre el estado financiero de sus miembros. El Banco de Inglaterra, por su parte, no parece tener prisa en incrementar sus tipos de interés, dado que sus pronósticos inflacionistas siguen estando en el extremo inferior de su rango de objetivos. En cuanto al Banco de Japón, es probable que actúe en la dirección contraria, relajando aún más su política monetaria para luchar contra la deflación de la economía nipona. La Fed, por tanto, es la que más posibilidades tiene de seguir el ejemplo del Banco de India, el Banco de Malasia, el Banco de Israel, el Banco de Noruega y el Banco de Australia y aumentar los tipos de interés este año. En segundo lugar, los tres mayores inversores de capital denominado en dólares en los mercados internacionales (gestoras de fondos estadounidenses, gestoras de reservas de bancos centrales extranjeros y fondos de riqueza soberanos) parecen tener una visión favorable a las inversiones en EEUU, aunque opten por colocar sus recursos en los mercados de renta variable y de materias primas. Los inversores estadounidenses gestionan en total 37 billones de dólares de activos.

Según los últimos datos de la Reserva Federal y de los fondos de inversión, las gestoras de fondos de EEUU han comenzado a incrementar su exposición a los activos del país. Los bancos centrales de todo el mundo gestionan unas reservas que ascienden a 8 billones de dólares. En el último estudio de composición por monedas del FMI, los bancos centrales han incrementado su cuota de reservas en dólares mientras aumentaban también su participación en monedas ligadas a materias primas. Sin duda, el dólar no va a perder su estatus de moneda refugio de la noche a la mañana. Los inversores seguirán comprando bonos del Tesoro de EEUU en momentos de tensión. No obstante, los participantes que se incorporaron al mercado después de la llegada del euro en 1999 deben asimilar el cambio y la apuesta por el dólar en un momento en el que los inversores buscan el riesgo.

Y, lo más importante, las autoridades deberán ser conscientes de los cambios de posición del dólar en los mercados monetarios. Hace poco más de una década, la fortaleza del dólar durante la burbuja tecnológica condujo a una drástica devaluación del yen, lo que provocó la crisis asiática de los años 1997 y 1998. La revalorización del dólar también provocó de forma indirecta la crisis que vivió Rusia en 1998 y obligó a Brasil a devaluar su moneda en 1999. Afortunadamente, en 2010 el dólar sigue estando relativamente devaluado frente al euro. No obstante, si la divisa estadounidense mantiene su fortaleza en los próximos años, cuando las autoridades consiguen recuperar la tranquilidad ante la recuperación de la economía global, podrían producirse futuras crisis en los mercados monetarios.

The Financial Times Limited 2010. All Rights Reserved

21 abr. 2010

Una guía para entender la demanda contra Goldman Sachs

Por Jamie Heller

La Comisión de Bolsa y Valores (SEC) ha acusado de fraude a Goldman Sachs Group Inc. en una demanda civil.

A continuación, algunas respuestas a las de las preguntas más comunes del caso

¿Qué hizo exactamente Goldman?

Durante el auge del mercado inmobiliario hace varios años, el gerente de fondos de cobertura John Paulson quería apostar fuerte por el colapso del mercado hipotecario.

Acudió a los bancos, incluyendo Goldman Sachs, solicitando ayuda para diseñar acuerdos que le permitieran ganar dinero si el mercado de la vivienda perdía valor.

Goldman Sachs acordó agrupar un grupo de activos hipotecarios en estructura llamada obligación de deuda garantizada (CDO), contra los que apostaría la firma de Paulson. De acuerdo a la SEC, Paulson y Goldman discutieron qué bonos —garantizados por hipotecas residenciales— constituirían los activos que respaldarían los CDO.

Paulson haría una apuesta con Goldman contra esa cartera que daría ganancias si los activos perdían valor.

Paulson y su compañía no han sido acusados en el caso y no se espera que la SEC los demande.

¿Qué ocurrió en 2007?

Tras conocer los planes de Paulson, Goldman contactó con una firma llamada ACA Management, con "experiencia analizando riesgo crediticio" en valores residenciales garantizados por hipotecas, para seleccionar los títulos para el CDO propuesto por Paulson, según la demanda. Goldman alega que tan sólo se aprobaba la inclusión de los inversionistas que apostaban por el éxito del portafolio con el consentimiento de esta tercera empresa.

¿Cuál fue el papel de Paulson y ACA?

Según la demanda, Paulson y ACA colaboraron para seleccionar los bonos a incluir en la cartera. Paulson identificó 123 bonos.

ACA aportó a Goldman su propia lista de 86 posiciones que incluía 55 de los 123 bonos de Paulson. Tras varios tira y afloja, incluyendo correos electrónicos entre Paulson y ACA, eligieron 90 valores para el portafolio, según la demanda.

La SEC alega que Goldman ofreció los CDO recién creados a los inversionistas sin mencionar la participación de Paulson. Por el contrario, Goldman sólo indicó que ACA seleccionó los activos. La SEC añadió que "a los inversionistas se les aseguró que ´el interés económico´ de la compañía que seleccionó la cartera se ajustaba al de los inversionistas".

En cuestión de meses, el portafolio perdió valor cuando muchos prestatarios de hipotecas de alto riesgo o subprime dejaron de pagar sus mensualidades. Los inversionistas en los CDO perdieron más de US$1.000 millones, lo que se tradujo en unas ganancias de unos US$1.000 millones para Paulson. Goldman recibió unos US$15 millones por su trabajo, afirma la demanda. Goldman dijo el pasado viernes que perdió más de US$90 millones.

La SEC no alega que Paulson hizo nada ilegal ni Goldman tampoco por trabajar con Paulson. El supuesto fraude ocurrió, afirma la agencia, porque Goldman nunca informó a los inversionistas de los CDO del papel de Paulson en crear el grupo de activos inmobiliarios. Además, la SEC alega que Goldman enganó a ACA al no revelar la posición al descubierto de Paulson sobre los valores.

¿Qué dicen las firmas?

En varios comunicados, Paulson ha dicho que "ACA como firma garantizadora tenía la autoridad exclusiva sobre la selección de todas la garantías en el CDO". El inversionista también indicó: "Fuimos claros en nuestra aversión a esos valores pero la inmensa mayoría de la gente en el mercado pensó que estábamos totalmente equivocados y abierta e insistentemente compraron los títulos que estábamos vendiendo".

Goldman dijo: "No estructuramos una cartera diseñada para perder dinero". La entidad dijo que los inversionistas eran conocedores del mercado y recibieron "abundante información sobre los valores hipotecarios subyacentes". En cuanto a no divulgar el papel de Paulson, Goldman afirmó: "Es una práctica empresarial común que los participantes del mercado no divulguen a un vendedor la identidad de un comprador y viceversa". La firma añadió que nunca dio a entender a ACA que Paulson tenía posiciones largas. La firma está apelando las acusaciones.

¿Qué acusaciones se presentarán probablemente en los tribunales?

La SEC alegará probablemente que es un caso de declaración inexacta: Goldman no reveló a algunos de sus clientes que otro cliente con una visión opuesta del mercado había participado activamente en crear los valores ofrecidos por la firma.

Abogados y banqueros que han revisado el caso afirman que Goldman dirá probablemente que no tenía la obligación de revelar el papel de Paulson. Es común en Wall Street, afirman, que los banqueros negocien con compradores y vendedores con diferentes opiniones en un acuerdo sin revelar sus identidades.

Fuente: WSJ

20 abr. 2010

John Paulson, el inversionista en el ojo del huracán de Goldman

Por Scott Patterson y Gregory Zuckerman

Una solicitud audaz del gestor de fondos de cobertura John Paulson está en el centro de uno de los casos legales más significativos relacionados a la crisis financiera.

Paulson & Co., el fondo ligado a Paulson, pidió a varios bancos, incluyendo Goldman Sachs Group Inc., que estructuraran valores que incluyeran las hipotecas de peor calidad. El plan era apostar contra dichas inversiones y esperar el estallido de la burbuja inmobiliaria, que fue exactamente lo que pasó. Las ganancias de Paulson y sus inversionistas ascendieron a miles de millones de dólares.

Algunos en Wall Street habrían tenido reparos en estructurar estos valores con Paulson. Un alto ejecutivo de Bear Stearns Cos., por ejemplo, rechazó la propuesta. El banquero dudó si era apropiado vender a inversionistas valores en los que una de las partes que los estructuraba no tenía ninguna fe, indican fuentes familiarizadas con el asunto. Goldman Sachs y Deutsche Bank AG estuvieron entre los que decidieron participar.

De acuerdo con la demanda civil presentada el viernes por la Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos (SEC, por sus siglas en inglés) contra Goldman, el banco de Nueva York no aclaró a los inversionistas el papel de Paulson en la identificación de valores hipotecarios de alto riesgo incluidos en el portafolio.

Goldman sostuvo que las acusaciones son infundadas y que las refutará vigorosamente. Un vocero de Deutsche Bank declinó referirse al tema.

Paulson no fue acusado en la demanda. "Goldman hizo las presentaciones. Paulson no", dijo Robert Khuzami, el encargado de implementación de las normas en la SEC.

Paulson, de 54 años, señaló en una declaración que no había tergiversado información y que no participó en el marketing de los valores en cuestión.

El gestor tiene un vínculo con América Latina. Su padre, Alfred, nació en Ecuador y el mismo John Paulson vivió en el país sudamericano por dos años, a mediados de los 70.

Alrededor de 2005, Paulson y su lugarteniente, Paolo Pellegrini, empezaron a buscar burbujas en la economía, con la esperanza de generar grandes ganancias una vez que se desinflaran, según la firma e inversionistas. Se concentraron en el mercado inmobiliario.

Para mediados de 2006, Paulson & Co. había comprado seguros contra valores hipotecarios de miles de millones de dólares que les reportarían jugosas ganancias si las hipotecas entraban en problemas, según la firma e inversionistas. Paulson, no obstante, quería más, dicen las fuentes.

Goldman Sachs y Deutsche Bank acordaron crear grandes fondos de activos, conocidos como obligaciones de deuda garantizada (CDO, por sus siglas en inglés), contra los que Paulson & Co. apostaría al comprar seguros contra cesaciones de pagos (CDS).

El fondo de cobertura suministró a los bancos una lista de activos que formarían la base de los CDO, y se concentró en los que consideraba más riesgosos, dicen las fuentes.

En ocasiones, se retiraban valores de los CDO si otras partes involucradas en el acuerdo los consideraban demasiado arriesgados y se incorporaban otros, según fuentes cercanas.

Uno de dichos acuerdos, conocido como Abacus 2007-AC1, fue estructurado con Goldman y es el blanco de la demanda de la SEC, que argumenta que el banco de inversión no divulgó a sus clientes la participación de Paulson en la creación de los CDO.

El viernes, la SEC acusó a Goldman de cometer fraude civil al no revelar a los inversionistas que compraron los CDO el papel de Paulson & Co. en la selección del colateral utilizado en Abacus.

Paulson & Co. ganó en 2007 US$15.000 millones en sus apuestas contra el mercado de bienes raíces, de los cuales el propio Paulson obtuvo US$4.000 millones.

Actualmente, el fondo de cobertura tienen US$32.000 millones en activos, lo que lo convierte en uno de los más grandes del mundo.

Antes de 2007, la firma era conocida principalmente por apostar a las acciones de empresas que se fusionaban. Aunque aún trabaja con las fusiones, sus mayores inversiones han sido en oro.

—Michael Corkery contribuyó en este artículo

Fuente: WSJ

19 abr. 2010

El rescate de Grecia sólo retrasa lo inevitable

por Wolfgang Münchau

La UE aprueba finalmente un rescate, y el previsto repunte de los bonos griegos se convierte en caída. Una semana después, el diferencial de los bonos griegos había alcanzado su nivel más alto desde el estallido de la crisis. Los mercados financieros han reconocido que, con o sin rescate, Grecia está arruinada.

El rescate evitará un impago este año, pero no afecta en lo más mínimo a la posibilidad de que termine produciéndose posteriormente. Basta con hacer cuentas: Grecia tiene una ratio deuda/producto interior bruto (PIB) del 125%. Necesita recaudar 50.000 millones de euros cada uno de los próximos cinco años para refinanciar su deuda y pagar los intereses, con lo que la cifra, en total, asciende aproximadamente a 250.000 millones de euros, cerca del 100% del PIB anual griego.

En 2010, la economía griega se contraerá, según las previsiones más fiables, entre un 3% y un 5%. La inflación caerá a cifras próximas a cero, por lo que el crecimiento nominal también sufrirá una severa contracción. El PIB nominal probablemente caiga de forma aún más pronunciada en 2011, y lo seguirá haciendo, tal vez a un ritmo más lento, en 2012 y en años posteriores. La razón de esta persistente contracción del PIB nominal es que Grecia tiene que convertir un déficit primario de más del 7% en un superávit primario –antes del pago de intereses– de, al menos, el 5%, lo que supone una diferencia de más de 12 puntos porcentuales, y al mismo tiempo mejorar su competitividad mediante recortes salariales. Esto último implica deflación. A medida que la economía griega atraviese el proceso de ajuste, la ratio deuda/PIB se deteriorará, aproximándose al 150%.

Para evitar la insolvencia a largo plazo, Grecia tendrá que encontrar un medio de estabilizar la ratio deuda/PIB. Esto, a su vez, exigiría un plan de reducción del déficit, a varios años, y un programa de reformas estructurales para mejorar la tasa potencial de crecimiento. Hasta el momento, el Gobierno griego ha presentado un programa de un año de duración para reducir el déficit del 13% del PIB a cerca del 8,5%. Pese a parecer ambicioso, no resulta muy creíble, ya que se basa en gran medida en subidas fiscales, y no lleva a cabo reformas estructurales.

Pero incluso si el Gobierno griego presentase un plan de estabilidad a largo plazo creíble, el riesgo de impago seguiría siendo alto. Esto hace inevitable algún tipo de reestructuración de la deuda. La reestructuración es una forma de impago, aunque la diferencia es que se hace por acuerdo. Podría implicar un “haircut” –una reducción consensuada del valor de los flujos de caja para los tenedores de bonos–. Los bonos Brady de finales de los años 80, cuyo nombre procede de Nicholas Brady, ex secretario del Tesoro de EEUU, se basaban en un principio similar. Una alternativa a la reestructuración sería una renegociación de la deuda, mediante la que el pasivo a corto y medio plazo se convierta en deuda a largo plazo. Esto elevaría los costes de refinanciación de la deuda mucho más allá del período de ajuste.

Una forma de forzar el debate sería otorgando al crédito de la UE a Grecia la condición de super-senior. Comprendo que se trata aún de un tema pendiente. La condición de super-senior implica que este crédito se devolvería antes que la deuda. Si Grecia llegase a sufrir problemas de liquidez, los tenedores de bonos serían los últimos en cobrar. Ante esa situación, es posible que prefiriesen una renegociación.

También imagino que el Fondo Monetario Internacional, que cofinancia el paquete de rescate de la UE, revisaría más detenidamente la situación de Grecia que la UE. Es probable que el FMI exigiera un mayor ajuste global por parte de Grecia. A su vez, sospecho que el organismo analizaría con atención el problema de la reestructuración y la renegociación. Según mis cálculos, ya hemos superado el punto de no retorno, y deberíamos dejar de centrarnos en si puede evitarse un impago y dilucidar el mejor medio de gestionarlo. ¿Será un proceso ordenado, o nos espera una quiebra complicada, similar a la argentina?

Los tenedores de bonos griegos no están preparados para un recorte de la valoración. Incluso pese a que el diferencial de los bonos griegos superara los 400 puntos básicos la semana pasada, aún no refleja los riesgos reales que implica esta situación. Hace dos semanas, muchos lectores quedaron desconcertados por mi aseveración de que un margen de 300 puntos básicos suponía una probabilidad del 17% de sufrir una pérdida del 17%. Simplemente, cogí la cifra redonda de 300, redondeada a la baja, y llegué a una combinación plausible entre un número infinito de posibilidades. Aplicando cálculos similares se deduce que, para un diferencial de 400 puntos, como el de la semana pasada, sería coherente una probabilidad del 20% de sufrir una pérdida del 20%.

Lo mejor que se puede decir del paquete de rescate es que da tiempo para negociar una quiebra ordenada. La reestructuración y la renegociación probablemente sean la única opción para que tanto Grecia como sus bonistas salgan vivos de este embrollo.

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