24 jul. 2009

Obama empieza a atragantarse con la prometida reforma sanitaria

por Gemma Martínez. Nueva York

El calendario del proyecto se retrasa/ El presidente de EEUU está teniendo más dificultades de las previstas para culminar una de sus principales iniciativas. El debate empieza a provocar que su popularidad se reduzca.

Barack Obama se prepara para las vacaciones estivales, que este año pasará en Martha’s Vineyard, isla situada en la costa noreste de Estados Unidos. El presidente tenía previsto desplazarse hasta allí con un proyecto ya encarrilado: la reforma de la sanidad. Obama esperaba rubricar la iniciativa en septiembre, pero para lograrlo necesitaba que el Capitolio le entregara el proyecto de ley en agosto, antes de que se interrumpa la temporada parlamentaria.

Este calendario no se cumplirá en función del momento actual de las negociaciones entre los propios demócratas y también entre éstos y los republicanos, salvo que se produzca un acelerón de última hora.

EEUU carece de sanidad universal gratuita. El Gobierno sólo paga la medicina, empleando infraestructuras privadas, a mayores de 65 años, pobres, niños de familias sin recursos y veteranos. El resto tiene que contratar un seguro privado, individual o colectivo (pagado por las empresas) para evitar abonar precios astronómicos al visitar la consulta.

Los empleados que tienen pólizas colectivas suelen tener que abonar un copago por visita, que en uno de cada tres casos cuesta más de 25 dólares. A pesar de la obligatoriedad, 46 millones de estadounidenses no tienen seguro, el 15% de la población.

Actualmente existe un consenso generalizado en el país en torno a la conveniencia de reformar el sistema sanitario para ampliar la cobertura médica. Sin embargo, el consenso termina ahí y tanto los partidos como los colectivos afectados (desde pacientes a médicos y aseguradoras) mantienen posturas enfrentadas. La sanidad universal gratuita, ofrecida por el Gobierno exclusivamente y sin que coexista con un seguro privado, difícilmente será aceptada por la sociedad estadounidense.

El presidente demócrata, consciente de estas dificultades, se ha marcado un objetivo bastante alejado de la sanidad universal gratuita, que sí se está ensayando en Massachusetts, Vermont y Maine. Obama se conforma con mejorar la salud de la población, extender la cobertura, reducir los costes asociados a las enfermedades y mejorar la eficiencia. La principal innovación de Obama, y la que más debate ha suscitado, es la decisión de crear un seguro público que pueda ser contratado por cualquier persona, voluntariamente. La Casa Blanca sostiene que así aumenta la competencia y obliga al sector privado a mejorar los servicios y reducir los precios.

El proyecto del presidente, que espera evitar los errores cometidos por Bill Clinton en 1993 -que tumbaron su plan de reforma-, es rechazado por los republicanos. Ayer, el presidente del partido, Michael Steele, acusó a Obama de proponer un plan “socialista”, que “dañará a la economía y que provocará que millones de estadounidenses anulen sus seguros actuales”. Steele acusó a Obama y a la portavoz del Congreso, Nancy Pelosi, de ser parte de una “cábala” para implantar un modelo de sanidad que estará dirigido por el Gobierno, algo que el presidente niega.

Los republicanos no son los únicos que se levantan contra el plan. El director de la Oficina Presupuestaria del Congreso, Doug Elmendrof, está convencido de que la reforma disparará la deuda e impedirá fijar los problemas fiscales, en contra de la opinión del presidente. El plan del demócrata costará un billón de dólares (704.225 millones de euros) en diez años y, según Elmendrof, su aplicación aumentaría el déficit de EEUU en 239.000 millones una década.

Divergencias
La financiación de la reforma también está retrasando su materialización y está creando disensiones en el seno de los demócratas, entre los más liberales y los más conservadores del partido. Todos buscan consensuar posturas en el Congreso y en el Senado. Pelosi aboga por imponer un impuesto adicional a la rentas más altas del 5,4%. Los demócratas más conservadores rechazan este gravamen y temen las consecuencias que la reforma tendrá para el equilibrio presupuestario. Los liberales, por el contrario, quieren asumir ese riesgo con tal de aumentar la cobertura sanitaria. La industria sanitaria, por su parte, lanzó ayer su primera macrocampaña publicitaria para atacar la reforma.

El debate sobre el proyecto empieza a tener consecuencias para el presidente, cuya popularidad se reduce. Ayer el diario Washington Post reveló que el índice de aceptación sobre el modo en que está gestionando la reforma sanitaria ha caído por debajo del 50% por primera vez desde que se presentó. “El presidente dijo que su reforma iba a ser neutra para el déficit. Obama no ha sido honesto con los americanos y la oficina del presupuesto le ha pillado. Por eso, su aceptación cae”, indica Peter Morici, profesor de la Universidad de Maryland.

Un plan con factura
-Estados Unidos es el país del mundo que más paga por la sanidad. Su economía tuvo que hacer frente a unos costes sanitarios de 2,3 billones de dólares (con datos de 2007), importe que incluye la aportación pública pagada por el Gobierno y la privada, asumida por ciudadanos y empresas.

-Esta cifra supone en torno al 16% del PIB. Los dos programas públicos más relevantes, para mayores y pobres, suponen en torno al 5% del coste total.

-La Casa Blanca indica que el seguro médico medio para cada familia americana, contratado a través de una póliza de empresas, costó 12.680 dólares en 2008. Este importe equivale a unos 6.300 dólares por persona (en un hogar de dos miembros), cifra muy superior al gasto per cápita que se realiza en España, por ejemplo, y que asciende a 2. 458 dólares, un 63% menos, según el informe OCDE Health Data 2008.

-El presidente quiere ampliar la cobertura médica sanitaria para cubrir a los 46 millones de personas que no tienen seguro propio. Su plan costará un billón de dólares en diez años. Los demócratas indican que este proyecto será financiado principalmente con ahorros presupuestarios y con aumentos de impuestos a las rentas más altas. El Gobierno afirma que sólo con la reforma se podrá reducir el déficit del país, al rebajar los costes de los programas públicos.

-La Oficina del Presupuesto no comparte las cifras del presidente y afirma que la materialización de la reforma elevará el déficit en 239.000 millones en diez años.

Fuente: Expansión

23 jul. 2009

La estrategia de salida de la Fed

Por Ben Bernanke

La amplitud e intensidad de la recesión mundial ha exigido que se aplicaran políticas monetarias altamente expansivas. Desde el estallido de la crisis financiera, hace casi dos años, la Reserva Federal ha reducido su objetivo de tasas de interés para los préstamos rápidos entre bancos -la tasa de los fondos federales- a casi cero. Además, hemos incrementado sobremanera el balance de la Fed mediante la compra de titulizaciones de más largo plazo y con programas de préstamos con el objetivo de reactivar la actividad crediticia.

Estas medidas han suavizado el impacto de la crisis financiera sobre la economía. Además, han mejorado el funcionamiento de los mercados crediticios clave, incluidos los mercados de préstamos interbancarios, de papeles comerciales, de créditos al consumo y a las pequeñas empresas y de hipotecas para viviendas.

Mis compañeros y yo creemos que las políticas expansivas están garantizadas durante un periodo amplio, aunque eventualmente, a medida que se recupera la economía, tendremos que endurecer las políticas monetarias para evitar que surjan problemas inflacionistas. El Comité Federal de Mercados Abiertos, responsable de fijar la política monetaria en Estados Unidos, ha dedicado bastante tiempo a asuntos relacionados con las estrategias de salida. Confiamos en que tenemos las herramientas necesarias para retirar las políticas expansivas, cuando el momento sea adecuado, de una manera suave y ajustada.

La estrategia de salida está estrechamente ligada a la gestión de las cuentas de la Reserva Federal. Cuando la Fed realiza préstamos o adquiere titulizaciones, los fondos entran en el sistema bancario y aparecen en las cuentas de reserva que esos bancos e instituciones depositarias tienen en la Reserva Federal. Estas cuentas de reserva ahora ascienden a un total de US$800.000 millones, mucho más de lo normal. Y dadas las actuales condiciones económicas, por lo general los bancos han tenido sus reservas en la Fed.

Pero a medida que la economía se recupera, los bancos deberían encontrar más oportunidades para prestar este dinero. Esto aceleraría el crecimiento del mercado de dinero (por ejemplo, de la M1 o la M2) y relajaría las condiciones crediticias, lo que se traduciría en presiones inflacionistas -salvo que adoptemos medidas que contrarresten esta situación. Cuando llegue el momento de endurecer las políticas monetarias, deberemos o bien eliminar estas grandes cuentas de reservas o, si se mantienen, neutralizar cualquier efecto indeseado que puedan tener sobre la economía.

Hasta cierto punto, estas reservas que tienen los bancos en la Fed se contraerán automáticamente, dado que la mejora de las condiciones financieras reducirá el uso de nuestras líneas de crédito a corto plazo hasta que desaparezcan. De hecho, los créditos a corto plazo otorgados por la Fed a las instituciones financieras y otros agentes del mercado ya se han reducido a menos de US$600.000 millones a mediados de julio, respecto a los casi US$1,5 billones de finales de 2008. Además, las reservas podrían reducirse en unos US$100.000 millones-US$200.000 millones cada año durante los próximos años dado que las titulizaciones en manos de la Fed vencen o ya han sido pagadas. Sin embargo, las reservas probablemente seguirían siendo elevadas durante varios años a menos que se adopten medidas adicionales.

Incluso si nuestro balance sigue fortalecido durante un tiempo, tenemos dos formas de endurecer la política monetaria en el momento adecuado: pagando intereses por las cuentas de reservas y adoptando medidas para reducir el tamaño de las reservas. Podríamos aplicar cualquiera de estas soluciones en solitario; sin embargo, para garantizar la efectividad, probablemente combinaríamos ambas.

El congreso nos otorgó el pasado otoño la autoridad para pagar intereses sobre las cuentas que los bancos tienen en la Fed. Actualmente, pagamos a los bancos un tipo de interés del 0,25%. Cuando llegue el momento de endurecer la política monetaria, podremos elevar la tasa al tiempo que elevamos el objetivo para la tasa de los fondos federales.

Los bancos por lo general no prestarán fondos en el mercado de dinero a un tipo de interés inferior al que pueden conseguir sin riesgos de la Reserva Federal. Es más, deberían competir para conseguir los fondos ofrecidos en los mercados privados a tipos inferiores a los tipos de las cuentas de reservas porque, al hacerlo, pueden conseguir un diferencial sin riesgo alguno.

Así, los tipos de interés que paga la Fed deberían tender a sentar un suelo por debajo de los tipos a corto plazo de los mercados, incluida la tasa de los fondos federales. Elevar el tipo pagado por las cuentas de reservas desalienta el excesivo crecimiento del dinero o del crédito, porque los bancos no querrán prestar sus reservas a tipos de interés inferiores a los que pueden conseguir de la Fed.

La experiencia internacional sugiere que pagar intereses por las reservas gestiona correctamente los tipos de corto plazo de los mercados. Por ejemplo, el Banco Central Europeo permite a los bancos colocar el exceso de reservas en una línea de deposito que paga intereses. Incluso cuando las operaciones de liquidez del banco central aumentaron considerablemente su balance, la tasa interbancaria rápida permaneció en línea o por encima de la tasa de depósito. Por su parte, el Banco de Japón y el Banco de Canadá también han aprovechado su capacidad para pagar intereses sobre las reservas para mantener el suelo por debajo de las tasas de corto plazo de los mercados.

A pesar de esta lógica y de la experiencia, las tasas de los fondos federales han descendido por debajo del tipo que paga la Fed, especialmente en octubre y noviembre de 2008, cuando la Fed empezó a pagar intereses sobre las reservas. Esto se debió a factores concretos, como la inexperiencia de los bancos con el nuevo sistema.

En condiciones financieras más normales, la disposición de los bancos a adoptar este sistema tenderá a limitar la distancia entre la tasa de los fondos federales y la tasa que la Fed paga por las reservas. Si la distancia persiste, la solución podría ser incrementar los tipos pagados por las reservas, reducir las reservas y drenar el exceso de liquidez de los mercados -la segunda medida de endurecimiento de la política monetaria.

En definitiva, la Reserva Federal tiene muchas maneras efectivas de endurecer la política monetaria cuando resulte necesario. Sin embargo, como mis compañeros y yo hemos afirmado, las condiciones económicas no exigen este endurecimiento por el momento. Valoraremos el momento y lugar adecuados para adoptar estas políticas en el futuro, utilizando la combinación de herramientas justa para implementar nuestro objetivo de máximo empleo y estabilidad de los precios.

(Nota del editor: Bernanke es presidente de la Reserva Federal)

22 jul. 2009

Ante la presión del Congreso de EE.UU., Bernanke defiende la independencia de la Fed

Por Jon Hilsenrath y Sudeep Reddy

Ben Bernanke, capitán de la Reserva Federal de Estados Unidos, evitó que la economía de su país cayera en lo que él llama "La Segunda Depresión". Ahora, intenta defender a la propia Fed.

Mientras hoy Bernanke ofrece, por segundo día consecutivo, su testimonio sobre la economía ante el Congreso de EE.UU., el banco central se defiende de diversos ataques provenientes de críticos que quieren limitar su poder y autonomía.

Uno de ellos es Ron Paul, un congresista republicano de Texas que aboga por la abolición total del banco central. Paul persuadió a casi dos tercios de la Cámara de Representantes para que coauspiciaran un proyecto de ley que exige auditorías del congreso sobre la Fed mucho más profundas. Las auditorías mostrarán "que es la Fed la que ha causado todo este daño" a la economía, dice Paul.

El presidente Barack Obama propone otorgarle a la Fed algunos nuevos poderes para supervisar instituciones financieras, aunque también quiere limitar su autoridad para conceder préstamos de emergencia como los que usaron para rescatar a la aseguradora American International Group Inc. y la firma de valores Bear Stearns. Mientras tanto, la Fed está bajo presión para modificar su estructura en medio de inquietudes de que la influencia que los ejecutivos de la banca tienen sobre sus acciones es demasiado grande.

Muchos críticos de la Fed la culpan por la crisis. Dicen que fracasó como regulador bancario y que alimentó una burbuja al mantener las tasas de interés demasiado bajas por años. También afirman que Bernanke, quien asumió la presidencia de la Fed en 2006, amplió demasiado los poderes del banco al rescatar a firmas como AIG, al presionar a Bank of America para que adquiriera a Merrill Lynch y al inyectar cientos de miles de millones de dólares en el sistema financiero.

Bernanke se defiende: "No me arrepiento de nada", dijo en una entrevista reciente. "Si la Fed y el (Departamento del) Tesoro no hubiesen actuado" como lo hicieron, "entonces el panorama económico mundial habría sido mucho, mucho peor que el actual", dijo. "Habríamos corrido el riesgo de una Gran Depresión al estilo de los años 30. Evitamos eso".

Bernanke se opone rotundamente a la propuesta de auditar la Fed, una idea que califica de "autodestructiva y peligrosa". El riesgo es que si los inversionistas ven que la Fed está bajo nueva supervisión política, dudarán de su habilidad para tomar medidas poco populares para combatir la inflación, uno de las principales responsabilidades de la Fed. Ante un temor de inflación, los inversionistas en bonos empujarían las tasas de interés hacia arriba, lo que a su vez perjudicaría la debilitada economía.

Bernanke cuenta con un amplio respaldo. En una encuesta de WSJ.com, 43 de 46 economistas dijeron que debería continuar al frente del banco central. Aunque Obama no ha confirmado que lo mantendrá en el cargo, sí dijo hace poco que Bernanke ha hecho "un buen trabajo bajo circunstancias muy difíciles".

La Fed "fue demasiado lejos al rescatar a compañías y exponer a los contribuyentes" a los costos, dice el republicano Richard Shelby, miembro del Comité de Banca del Senado. "Le fallaron totalmente a los estadounidenses como regulador bancario".

El banco central tiene tres papeles influyentes en la economía de EE.UU: prevenir la inflación, mantener bajo el desempleo y actuar como "prestatario de última instancia" para evitar pánicos financieros. Si falla, las consecuencias pueden ser graves, incluyendo una repetición de la crisis de los años 70 o una Gran Depresión como la de los años 30.

[Fed]

La mayoría de los economistas concuerda en que luchar contra la inflación exige independencia política porque involucra decisiones poco populares para elevar las tasas de interés y desacelerar el crecimiento económico, lo que puede empeorar el desempleo.

La situación se agrava más para Bernanke, cuyo mandato como presidente de la Fed expira en enero. Obama debe decidir si lo mantiene por otros cuatro años. Un posible reemplazo podría ser Lawrence Summers, el asesor económico principal de la Casa Blanca.

Aunque en algunas cuestiones nunca dio su brazo a torcer, Bernanke ha cedido en otras. Aceptó una mayor supervisión a los préstamos de emergencia de la Fed. También busca apoyo entre los congresistas. En los últimos seis meses, ha sostenido 25 reuniones individuales con legisladores así como nueve encuentros grupales. Y, según fuentes, el tono de las reuniones privadas es más civil que los ataques públicos.

La mayoría de las principales democracias deja que sus bancos centrales actúen sin interferencia política. En este contexto, la Fed disfruta de una autonomía inusual. Los gobernadores de su junta permanecen en ella por 14 años, lo que se considera un mandato largo.

Más de 250 economistas de alto perfil firmaron hace poco un pronunciamiento para advertir que la independencia de la Fed está en riesgo. El predecesor de Bernanke, Alan Greenspan, calificó el proyecto de ley del congresista Paul como un "serio problema" que podría "cambiar el proceso de deliberaciones (de la Fed) y reducir de manera significativa la calidad de lo que el sistema produce".

Los mercados presentan en esencia otra prueba para las acciones de la Fed. Como parte de su rescate, la Fed ha comprado US$300.000 millones de bonos del Tesoro de mediano y largo plazo, una de tantas medidas inusuales que ha tomado para reducir las tasas de interés. Esta decisión ha despertado los temores entre algunos funcionarios del banco central porque podría ser vista como un esfuerzo para ayudar al gobierno a financiar déficit presupuestales en alza.

Bernanke ha estado encima para asegurarles a sus colegas en otros países que eso no es así. De hecho, las posiciones de la Fed en bonos del gobierno estadounidense han bajado en los dos últimos años tras vender una reserva de bonos en el primer semestre de 2008 para respaldar otros préstamos.

"De ninguna manera vamos a monetizar la deuda", dice Bernanke. En otras palabras, la Fed no se convertirá en la fuente de efectivo para pagar las deudas del gobierno. "No abandonaremos la estabilidad de precios".

El rendimiento de las notas del Tesoro a 10 años, en 3,60%, sigue históricamente bajo. Esa es una señal de que el debate sobre la independencia de la Fed no ha desestabilizado los mercados.

Fuente: WSJ

21 jul. 2009

Por qué los activos tóxicos son tan difíciles de limpiar

Por Kenneth E. Scott y John B. Taylor

Pese a los billones (millones de millones) de dólares en nuevos programas del gobierno, una de las causas originales de la crisis financiera —los activos tóxicos en los balances de los bancos— aún persisten y siguen siendo un serio impedimento a la recuperación económica. ¿Por qué es tan difícil lidiar con estos activos tóxicos? Creemos que su mera complejidad es el núcleo del problema y que sólo un aumento de la transparencia liberará los mecanismos de mercado necesarios para limpiarlos.

El grueso de los activos tóxicos está basado en valores respaldados por hipotecas residenciales, en las que miles de hipotecas fueron agrupadas en conjuntos de hipotecas. Los retornos sobre estos conjuntos fueron luego separados en una jerarquía de "bloques" que fueron vendidos a inversionistas como clases separadas de valores. Los bloques más importantes, calificados como AAA, recibieron los retornos más bajos, y luego continuaron bajando por la pirámide jerárquica a calificaciones más bajas y finalmente a los bloques de "valores" sin calificación al fondo de la jerarquía.

El proceso, sin embargo, no terminó allí. Algunos de los bloques de un conjunto de hipotecas fueron combinados con bloques de otros conjuntos de hipotecas, lo que dio como resultado las Obligaciones Hipotecarias Colateralizadas (CMO, por sus siglas en inglés). Otros bloques fueron combinados con bloques de conjuntos totalmente diferentes, basados en hipotecas comerciales, préstamos automotores, préstamos estudiantiles, cuentas por cobrar de tarjeta de crédito, préstamos a pequeños negocios e incluso préstamos corporativos que habían sido combinados en Obligaciones de Prestamos Colateralizados (CLO). El resultado fue una mezcla altamente heterogénea de valores de deuda llamada Obligaciones de Deuda Colateralizada (CDO). Los bloques de los CDO entonces podrían ser combinados con otros CDO para formar CDO2.

Cada vez que estos bloques fueron mezclados con otros en un nuevo conjunto, los valores se hicieron más complejos. Suponga que un CDO2 hipotético tiene 100 CLO, cada uno con 250 préstamos corporativos, en cuyo caso se necesitaría la información de 25.000 préstamos subyacentes para determinar el valor de este título. Pero suponga que el CDO2 contiene 100 CDO, cada uno con 100 valores respaldados por hipotecas residenciales que representan apenas 2.000 hipotecas. Ahora el número sube a 20 millones.

La complejidad no es el único problema. Muchos de los préstamos subyacentes eran altamente riesgosos, que involucraban poco o casi ninguna cuota inicial y tasas iniciales tan bajas que jamás podrían amortizar el préstamo. Cerca de 80% de los US$2,5 billones en hipotecas de alto riesgo, o subprime, otorgadas desde el 2000 fueron a conjuntos de titularización. Cuando la burbuja hipotecaria estalló y los precios de las viviendas comenzaron a bajar, los prestatarios comenzaron a declararse en cesación de pagos, los bloques más bajos de la pirámide fueron golpeados con pérdidas y los bloques más altos se volvieron más riesgosos y su valor bajó.

Para entender mejor la magnitud del problema y encontrar soluciones, examinamos los detalles de varios CDO usando cifras suministradas por SecondMarket, una firma especializada en activos ilíquidos. Un ejemplo es un CDO2 de US$1.000 millones creado por un gran banco en 2005. El valor tenía 173 inversiones en bloques emitidos por otros conjuntos: 130 CDO y también 43 CLO, cada uno compuesto por cientos de préstamos corporativos. Emitió US$975 millones de cuatro bloques AAA y tres bloques subordinados de US$55 millones. Los bloques con calificación AAA fueron comprados por bancos y los subordinados principalmente por fondos de cobertura.

Dos de las 173 inversiones que tenía este CDO2 estaban en bloques de otro CDO de US$1.000 millones, creado por otro banco a principios de 2005, el cual estaba compuesto principalmente por 155 bloques de valores respaldados por hipotecas residenciales y 40 CDO. Dos de estos 155 valores eran de un conjunto de valores respaldados por hipotecas residenciales de US$1.000 millones creado en 2004 por un gran banco de inversión, compuesto por cerca de 7.000 préstamos hipotecarios (90% de ellos subprime). Estos valores emitieron US$865 millones de notas con calificación AAA, cerca de la mitad de las cuales fueron compradas por los gigantes hipotecarios Fannie Mae y Freddie Mac y el resto por una variedad de bancos, compañías de seguros, fondos de pensiones y gestores de dinero. Unas 1.800 de las 7.000 hipotecas aún siguen en el conjunto, con una tasa de incumplimiento de cerca de 20%.

Con tanta complejidad e incertidumbre sobre el desempeño futuro, no causa sorpresa que sea difícil asignarle un precio y que el corretaje de estas se haya congelado. Sin precios de mercado, la valoración en los balances de los bancos se torna sospechosa y las contrapartes se muestran reacias a negociar entre si.

La respuesta estatal al problema ha sido poco directa. La Reserva Federal en un principio vio el problema como una falta de liquidez en el sistema bancario y a partir de finales de 2007 inundó el mercado con liquidez a través de nuevos programas de préstamo. Tuvo un éxito muy limitado, ya que los bancos no se inclinaban a comprar o comerciar tales valores o tomarlos como colateral. Los spreads de crédito se mantuvieron más altos de lo normal. En septiembre de 2008, los spreads de crédito se dispararon y los mercados de crédito se congelaron. Para entonces estuvo claro que el problema no era la liquidez sino los riesgos de insolvencia de los participantes con grandes cantidades de activos tóxicos en sus balances.

El gobierno estadounidense, por lo tanto, decidió comprar los activos tóxicos. El Programa de Alivio de Activos en Problemas (TARP) fue implementado en octubre de 2008 con US$700.000 millones en financiamiento. Sin embargo, no fue así como se usaron los fondos del TARP. El Tesoro concluyó que el problema de la valoración era imposible de resolver, por lo que atacó el problema del riesgo al fortalecer el capital bancario, comprando acciones preferentes.

Esos activos tóxicos, no obstante, aún siguen allí. La estrategia más reciente para deshacerse de ellos es el Programa de Inversión Público-Privado (PPIP). El concepto es que los gestores de activos privados creen fondos de inversión con la mitad de capital privado y la mitad del capital del Tesoro (a través del TARP), los cuales harían ofertas por paquetes de activos tóxicos que los bancos pongan a la venta. De esta forma, la responsabilidad de la valoración pasa a ser responsabilidad del sector privado, pero la dificultad para establecer los precios continúa y este programa también puede resultar ser poco efectivo.

El problema fundamental sigue sin ser tocado: la poca información para permitir que se fijen precios estimados que tanto compradores como vendedores encuentren creíbles. ¿Por qué es tan difícil obtener esta información? Aunque los conjuntos originales de valores respaldados por hipotecas residenciales a menudo eran ofertas públicas registradas con la Comisión de Bolsa y Valores de EE.UU. (SEC) con considerables detalles, los CDO fueron vendidos en colocaciones privadas con acuerdos de confidencialidad. Aún más, la naturaleza del proceso de titularización ha hecho que sea extremadamente difícil determinar y seguir las pérdidas y el creciente riesgo de un bloque y conjunto a otro y para obtener la información sobre los prestamistas originales que es necesaria para estimar los flujos de efectivo y precios futuros.

Esta explicación deja en claro el por qué la transparencia es tan importante. Para lidiar con el problema, los emisores de valores respaldados por activos deberían proveer detalles en un formato uniforme sobre la composición de los conjuntos originales y su subsiguiente estructura y desempeño, ya sea que sean vendidos como ofertas registradas con la SEC o en colocaciones privadas. Al crear una base de datos centralizada con esta información, el proceso de valoración para los activos tóxicos se hace posible. Hacer que tal base de datos sea una realidad le dará un nuevo inicio a los mercados privados de titularización y hará más por la recuperación de la economía que otro rediseño de las estructuras de las agencias administrativas. Si los emisores no son sinceros, entonces tendría que exigírseles que hagan pública la información a través de la SEC.

Scott es profesor de valores y leyes corporativas de la Universidad de Stanford e investigador de la Institución Hoover. Taylor, profesor de economía de Stanford y académico de la Institución Hoover, es el autor de "Getting Off Track: How Government Actions and Interventions Caused, Prolonged and Worsened the Financial Crisis" (Hoover Press, 2009).

Fuente: WSJ

20 jul. 2009

EEUU: Bernanke explicará su Hoja de Ruta en el Congreso

por José Carlos Díez. Economista Jefe de Intermoney

La escasez de datos centrará toda la atención en la comparecencia semestral de Bernanke en el Congreso y el Senado en la que presentará un escenario optimista para 2010 y tendrá que explicar su estrategia para desmontar las medidas excepcionales que han ido adoptando desde el otoño de 2008.

Tras el repunte de la destrucción de empleo de junio que frustró las expectativas de recuperación, los datos han devuelto la confianza a los inversores. La pasada semana, las peticiones semanales de desempleo volvieron a descender, confirmando que la recesión está dando sus últimos coletazos y que la recuperación está muy próxima.

Más contundentes fueron los permisos y las iniciaciones de viviendas que como anticipamos confirman que nos encontramos en un ciclo residencial expansivo y que la salida será en V como sucedió en 1983. En junio, las iniciaciones fueron un 20% superiores al mínimo de abril, aunque siguen estando lejos del millón de viviendas iniciadas un año antes o de los dos millones de 2006.

Esta semana conoceremos datos de ventas de viviendas que esperamos confirmen la recuperación de los últimos meses y que ayuden a explicar el fuerte repunte de las iniciaciones de viviendas. No obstante, el interés de la semana estará en la comparecencia del Presidente de la Fed en el Congreso y posteriormente en el Senado. El interés de la comparecencia es máximo.

Por un lado, la economía da señales de recuperación y el mayor interés estará en conocer el escenario de la Fed y sobre todo la hoja de ruta para normalizar su política cuantitativa y de tipos 0%. En segundo lugar, su reelección está próxima y por último, aunque no por ello no menos importante, la Fed ha salido muy reforzada de los cambios regulatorios y hay muchos congresistas y senadores que comienzan a cuestionarse como neutralizar su poder y surgen dudas sobre su independencia futura.

Con respecto al nuevo escenario la Fed ha revisado al alza sus previsiones de 2010 tanto de crecimiento como de inflación para 2010. Espera que la economía crezca entre el 2% y el 3% y que el PCE central entre el 1% y el 1.5% a. Por lo tanto, a pesar de que el crecimiento será muy intenso, siguen sin ver presiones inflacionistas. La clave está en su crecimiento potencial que apenas han revisado a la baja y lo mantienen próximo al 2.5%.

La Fed no solía presentar su estimación de potencial en su escenario, pero el absurdo debate sobre las estimaciones estadísticas del crecimiento potencial les habrá llevado a frenar especulaciones. La tasa de paro estructural también la mantienen próxima al 5% y en este escenario, su brecha entre el PIB observado y el potencial acabará en 2009 próxima a 8 p.p. La tasa de paro seguirá en 2010 próxima al 10% y eso relaja que el riesgo de inflación de salarios es mínimo. Además, el uso de la capacidad instalada se situó en mayo en su mínimo histórico desde la gran depresión, por lo que el poder de fijación de precios de las empresas es mínimo.

Gráfico: Regla de Taylor frente a los tipos oficiales de la Fed. Fuente: Bloomberg y elaboración propia
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Gráfico: Regla de Taylor frente a los tipos oficiales de la Fed.
Fuente: Bloomberg y elaboración propia

No obstante, su previsión de PIB nominal, usando el PCE central, estará próxima al 4% y ya no tendría sentido tener los tipos oficiales al 0%. En el gráfico podemos observar una regla de Taylor estimada con una tasa de paro estructural del 5% y en este momento los tipos oficiales no difieren de lo que recomienda la regla. Si tenemos en cuenta que, los diferenciales de crédito siguen muy elevados y que los bancos exigen mucha garantía y los traducimos en términos de la regla de Taylor, los tipos deberían ser negativos, por lo que las inyecciones cuantitativas de la Fed compensarían el efecto de la restricción de crédito.

Si la economía confirma el escenario de recuperación, en el segundo semestre de este año, los diferenciales de crédito disminuirán por lo que la Fed tendrá que estar preparada para compensar este efecto e ir retirando sus políticas ultraexpansivas. Esto tendrá que explicar Bernanke para mantener la confianza de los inversores y de los trabajadores y empresarios americanos y evitar que las expectativas de inflación se disparen y pongan fin a la recuperación ya sea por subidas de los tipos de interés reales o de los salarios reales.

En InterMoney esperamos que después del verano la Fed comience a moderar sus compras de deuda pública y privada y en el 1tr10 comience a subir tipos hasta niveles del 2%, donde podrá pasar a “esperar y ver” cómo evoluciona el crecimiento económico y los diferenciales de tipos efectivos que pagan empresas y familias, sobre todo hipotecarios.

Con respecto a su reelección, Bernanke ha perdido el apoyo de sus amigos republicanos. Recordemos que fue nombrado como vicepresidente de la Fed con el apoyo de la Administración Bush, que luego fue Presidente de su Consejo de Asesores Económicos en la Casa blanca, puesto que abandonó para sustituir a Alan Greenspan como Presidente de la Fed. Bernanke ha dado muestras de su pragmatismo y activismo en política económica para hacer frente al riesgo de depresión y eso ha disgustado al ala más conservadora del partido Republicano que sigue defendiendo el laissez faire.

Seguramente, Obama, al igual que hizo Clinton con Greenspan cuando fue acusado por George Bush padre de haberle hecho perder la reelección, mantendrá a Bernanke al mando de la Fed, en detrimento de algún demócrata como Larry Summers, lo cual será un gesto de independencia y de apoyo a las instituciones que contribuirá con reforzar su perfil de estadista.

Con respecto a aumentar el control político sobre la Fed y la pérdida de independencia hay que ser cuidadosos con el análisis. La evidencia y la defensa que los economistas hacemos de la independencia de los bancos centrales se centra en sus decisiones de política monetaria y de financiación del déficit público. La historia demuestra que en la mayoría de hiperinflaciones, la causa ha sido que un déficit público insostenible era financiado por el banco central, por imperativo del Gobierno.

Sin embargo, la independencia de la política monetaria no está en cuestión en EEUU. Lo que están cuestionando un nutrido grupo de congresistas y senadores es que la nueva regulación le otorga mucho poder a la Fed para supervisar e intervenir entidades financieras y para gestionar cuantiosas partidas del presupuesto público en momentos de crisis bancarias.

En este sentido, la Constitución americana se basa en los contrapesos de todas las instituciones para evitar abusos de poder con el dinero de los contribuyentes y tiene todo el sentido que la Fed tenga que reportar la soberanía popular que representan el Congreso y el senado sus decisiones de política financiera. En este sentido, no habría diferencias con el caso europeo, donde las leyes de independencia de los bancos centrales, impuestas por Alemania antes del nacimiento del euro, tan sólo se refieren a sus decisiones de política monetaria, no a las de supervisión o regulación bancaria.

En definitiva, un nuevo reto para Bernanke y hay pocas dudas que lo resuelva con éxito. Tras las críticas que provocó su nombramiento, al igual que el de Alan Greenspan en 1987, Bernanke se hizo cargo de la Fed cuando comenzaba a formarse la Tormenta Perfecta en 2005 y desde entonces ha gestionado la nava con mano de hierro y puños de seda, lo cual le otorga por méritos propios ser parte de la historia monetaria viva de los EEUU y aún no se vislumbra el final de su mandato.

Fuente: Expansión