“No debemos permitir que la luz del día interrumpa los momentos mágicos”, advirtió Walter Bagehot sobre la monarquía británica. En el caso del mundo de los derivados, sin embargo, se necesita más claridad.
Un año después de la quiebra de Lehman Brothers, los bancos aun obtienen grandes beneficios con los derivados, en especial con los más complejos que operan fuera del mercado bursátil (OTC). Los bancos ingresaron 15.000 millones de dólares (10.258 millones de euros) el primer semestre de este año a través del comercio de dinero y derivados, mientras que el valor nominativo de sus carteras subió hasta los 203 billones de dólares.
Los derivados OTC, que se usan en todas las áreas desde la cobertura de los balances al arbitraje fiscal, son unos de los contratos más rentables que ofrecen los grandes bancos. Pese a que los ingresos procedentes del comercio de renta variable y bonos se han reducido, los derivados complejos siguen siendo un filón.
Sin embargo, tienen un coste para el sistema financiero. Cuando American International Group quedó al borde de la quiebra, el Gobierno estadounidense gastó miles de millones de dólares para adquirir sus contratos de seguro frente al impago de deudas con entidades entre las que se incluía Goldman Sachs. Cuando los problemas golpearon a Bear Stearns y Lehman Brothers, otros grupos empeoraron su situación al apresurarse a cerrar operaciones de derivados.
El Gobierno estadounidense y la Comisión Europea están intentando solucionar los problemas más serios en el mercado de derivados OTC. Ambos quieren que la mayor parte de los derivados pasen de ser contratos privados OTC a liquidarse de forma centralizada, y tal vez operarse en las bolsas.
Los bancos que dominan los mercados de derivados OTC luchan contra las propuestas más estrictas. Cuentan con aliados que apoyan su campaña: las empresas industriales a las que les desagrada la idea de tener que protegerse frente a los riesgos que pueden derivarse de las divisas, los tipos de interés y los créditos a través de cámaras de liquidación y compensación.
Grupos europeos, entre los que se incluyen Lufthansa y Rolls-Royce, se quejaron la semana pasada sobre el riesgo que para ellos suponen las restricciones a los derivados OTC. En EEUU, Delta Airlines, Cargill y varias compañías de servicio público están protestando con un ímpetu similar.
Pero no debería permitirse que las empresas socaven las reformas obligando a reguladores y gobiernos a dar marcha atrás en su ofensiva para lograr una mayor transparencia y reducir el riesgo sistémico. Sus inquietudes pueden abordarse al mismo tiempo que se impide que el mercado OTC siga funcionando como antes.
No sorprende que las compañías se preocupen ante los cambios en los mercados de derivados ya que, en retrospectiva, estaban obteniendo muy buenos resultados del sistema financiero y los contribuyentes. Pese a que los derivados OTC eran caros, resultaron no serlo tanto.
Los precios subirán porque los reguladores exigirán que los bancos mantengan más capital frente a cada transacción y las cámaras de liquidación y compensación demandarán más garantía en líquido. Esto no agradará a las empresas, pero refleja el coste total de los riesgos financieros que han podido generar.
Aparte del aumento de los costes, las empresas se quejan principalmente de dos cosas.
Primero, aseguran que no pueden cubrir los riesgos complejos mediante derivados operados en bolsa y que necesitan los productos OTC. Pero tendrán la posibilidad de adquirir productos complejos según sus necesidades –las medidas para prohibir los derivados OTC, incluido un proyecto de ley del Senado, se han abandonado–.
Además, cuantos más contratos se liquidasen, más flexibilidad tendrían para garantizar los riesgos fuera del mercado OTC y más barato resultaría el proceso. A largo plazo, el comercio en bolsa de la mayor parte de los derivados redunda en su propio interés.
Segundo, se quejan de que les resultará muy complicado y arriesgado adquirir derivados que se liquidan de forma centralizada. Esto se debe a que las cámaras de liquidación y compensación como LCH Clearnet reducen sus propios riesgos exigiendo que todos los participantes aumenten las garantías para cubrir las posiciones sin valor intrínseco (out-of-the-money).
Lufthansa asegura que esto “generaría graves riesgos de liquidez” para las empresas y que, si estas reformas se hubieran aprobado el año pasado, la crisis financiera “habría borrado del mapa a muchas corporaciones con un efecto dominó que habría alcanzado cada... rincón de la actividad empresarial”.
Las empresas quieren que el requisito de que los derivados se liquiden de forma centralizada se aplique sólo a las entidades financieras que operen entre ellas. Lo que desean es poder comprar contratos de cobertura (swaps) a los bancos sin tener que aumentar, y ajustar continuamente, la garantía.
Esto, sin embargo, provocaría una inmensa laguna jurídica. Compañías como Enron y Metallgesellschaft, el grupo energético alemán que quebró en 1993 por deudas procedentes de derivados, eran participantes de peso en el mercado incluso pese a no ser, aparentemente, entidades financieras.
Los bancos de Wall Street no tardarían en crear filiales industriales para evitar los requisitos de liquidación sobre los derivados estándar si los contratos se trataran de forma distinta según la empresa.
Las compañías más pequeñas, en especial, carecen de facilidades para manejar los flujos de garantías en efectivo, pero esto puede abordarse sin la necesidad de crear un doble mercado para los derivados. ¿Por qué no dejar que los bancos les concedan líneas de crédito y aumenten el margen sobre ellas?
Los beneficios para el sistema que se obtienen llevando la mayor parte de los contratos de derivados a cámaras de liquidación y compensación son significativos. Se reduciría el riesgo de que se produzca una demanda generalizada de fondos de los grandes bancos de inversión y los operadores de swap, y habría una mayor transparencia en el preciado y la valoración de los derivados.
Los gobiernos y los reguladores no deberían sacrificar esos beneficios permitiendo lagunas legales que terminarán lamentando.
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